Informationen für erfahrene Investoren
  •   Startseite  
  •   Publikationen  
  •   Aktienbrief  
  •   Kontakt  
  • Fiscal Cliff - USA im Fokus

    Zehn Personen warten an der Haltestelle auf ihren Bus. Neun von ihnen blicken in dieselbe Richtung, da sich dort ein spektakulärer Autounfall auf der Straße abspielt. Nur der zehnte kuckt in die andere Richtung und entdeckt so als einziger das Bündel Geldscheine zwischen dem Herbstlaub. Wir alle wären gerne der zehnte. Also sollten wir lernen, nicht immer in die Richtung zu sehen, in die alle anderen sehen.

    (Düsseldorf, 18.11.2012) Das sogenannte Fiscal Cliff ist zeifellos das Börsenthema dieser Tage und stellt sicher, daß die USA auch nach der Wiederwahl des Präsidenten weiterhin im Fokus der Anleger bleibt. Der Ausdruck "Fiscal Cliff" geht auf keinen geringeren als Fed-Chef Ben Bernanke zurück, welcher schon im Februar dieses Jahres auf die Gefahr eines Sturzes von der Klippe hingewiesen hatte, wenn sich Esel und Elefanten, sprich: Republikaner und Demoraten, nicht auf eine wirtschaftsfreundlichere Fiskalpolitik einigen können sollten. Wie unvereinbar beide Parteien gegeneinander stehen können wurde ja bereits im Sommer 2011 klar, als die Verhandlungen um die Anhebungen der fiskalischen US-Schuldenobergrenze erst am letzten Tag zu einem für alle unbefriedigendem Ergebnis, nämlich der Verschiebung aller Problemlösungsversuche auf Ende 2012 führten und nebenbei einen rund 20prozentigen Kurssturz an den weltweiten Aktienbörsen auslösten. Gerade die noch taufrische Erinnerung an diesen kleinen Sommercrash sorgt vor allem bei Aktionären nun angesichts des Fiscal Cliff für Unsicherheit. Dazu kommt die medial gebetsmühlenartig vorgetragene Warnung, daß das Fiscal Cliff unweigerlich zu einer Rezession in den USA und somit in großen Teilen der Welt führen werde. Wenn zehn Investoren heute an die USA denken, denken neun von ihnen sicher sofort an das Fiscal Cliff. Alle sehen in dieselbe Richtung...

    Fiscal Cliff

    Da dies so ist, und die Presse das Thema Fiscal Cliff in den vergangenen Wochen breitgetreten hat, gehe ich davon aus, daß eine genaue Definition des Fiscal Cliff an dieser Stelle überflüssig ist. Wir alle kennen das Grundproblem: Ohne Einigung zwischen Demokraten und Republikanern treten ab Januar 2013 eine Reihe von Gesetzen in Kraft, die gleichzeitig zu Steuererhöhungen und Ausgabensenkungen in "god's own country" führen werden. Das Ziel: Die Verringerung des US-Amerikanischen Haushaltsdefizites. Daß die simple Rechnung Staatsausgaben senken und Staatseinnahmen erhöhen nicht immer aufgeht, lernten wir gerade von den Griechen. Dort führte (Stichwort: Sparparadoxon) die drastische Absenkung der Staatsausgaben zu einem Einbruch der Konjunktur und somit direkt zu einem drastischen Einbruch der Staatseinnahmen. Doch natürlich sollten wir diesen Vergleich meiden, denn die Ausgabenkürzungen, die den USA bevorzustehen drohen, sind der Höhe nach nicht mit den Einsparungen in Griechenland vergleichbar. Ungefährlich sind sie deshalb allerdings beileibe nicht. Die oft genannte Gefahr, daß der momentan ohnehin schwache Konjunkturaufschwung der USA nach der Subprimekrise nun durch das Fiscal Cliff abgewürgt werden könnte, ist durchaus real. Aber übertreiben sollte man diese Gefahr ebenfalls nicht. Das Fiscal Cliff führt mit an Sicherheit grenzender Wahrscheinlichkeit nicht zu einem Konjunktureinbruch wie nach dem psychologischen Lehman-Schock im Jahr 2008, als die Konsumnachfrage seitens Unternehmern und Privaten quasi über Nacht zusammengebrochen war und zeitweise vom Staat ersetzt werden musste. Kommt es zum Fiscal Cliff, dann wird die negative Auswirkung von Ausgabenkürzung und Steuererhöhung auf die Nachfrage zwar vorhanden, sollte aber ihrer Höhe nach überschaubar sein.

    Kaum ist das Fiscal Cliff Thema Nummer eins, schon geraten die anderen Problemfelder der USA völlig in Vergessenheit: Die Insolvenzen einzelner Kommunen und sogar eines ganzen Bundesstaates (Kalifornien), das Handelsbilanzungleichgewicht, vor allem hinsichtlich China, der drohende Verlust des Leitwährungsstatus des Greenback, der Performancedruck der auf allen Pensionsfonds lastet oder die Sorge vor einer Geldentwertung infolge der Notenbankpolitik. Selbst die fundamentale Bewertung der US-Aktien spielt kaum noch eine Rolle in der Betrachtung des US-Finanzmarktes. Oder haben Sie in den vergangenen Wochen hierzu noch nennenswertes gelesen oder gehört? Ich vermute nein, da auch die Wirtschaftsjournalisten dazu neigen, immer nur in dieselbe Richtung zu sehen.

    Perspektivwechsel

    Das sollten wir ändern. Beginnen wir zunächst ganz einfach mit einem Perspektivwechsel. Gibt es etwas positives an der Diskussion rund um das Fiscal Cliff? Natürlich. Denken wir zurück an den zweiten August 2011. Damals hieß die Gefahr im Falle einer Nicht-Einigung zwischen Demokraten und Repubikanern noch technischer Default bzw. teilweise Zahlungsunfähigkeit der USA, was einem Staatsbankrott schon sehr nahe kommt. Heute sprechen wir lediglich von einem Abwürgen der konjunkturellen Erholung bzw. einer Rezession, aber bestimmt nicht mehr von einem Staatsbankrott. Und das obwohl sich der Schuldenstand der USA in der Zwischenzeit logischerweise weiterhin deutlich erhöht hat, was natürlich auch der Anhebung der Schuldenobergrenze durch beide großen Parteien im Sommer 2011 zu verdanken ist. Im Vergleich mit der EU ist die USA höher verschuldet. Doch während Volkswirte, Wirtschaftsjournalisten oder Marktanalysten beim Thema Euro-Schulden den Kopf in den Sand stecken und von dramatischer Überschuldung in der südlichen EU sprechen, wird die US-Staatsschuldenlast beinahe gelassen hingenommen, was durchaus auch gut und richtig so ist. Denn im Gegensatz zu einzelnen EU-Staaten haben die USA kein Problem damit, ihre Staatsschulden am Anleihemarkt zu refinanzieren. US-Staatsanleihen werden von den Marktakteuren bereitwillig nachgefragt, selbst bei den aktuell so niedrigen Zinsen, die kaum die Teuerungsrate abdecken.

    Die Rolle der Fed

    Natürlich spielt die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) hier eine wichtige Rolle indem sie selbst als Nachfrager von US-Staatsanleihen auftritt. Bernanke's Politik des Quantitative Easing führte bekanntlich dazu, daß die Fed nunmehr US-Staatsanleihen in Höhe von rund 1,6 Billionen US-Dollar aufgekauft hat. Addiert man Agency-Schulden (Freddy Mac, Fannie Mae) sowie Mortgage Backed Securities (hypothekenbesicherte Wertpapiere, MBS) hinzu, sprechen wir von mehr als zweieinhalb Billionen US-Dollar. Beim aktuellen Programm QE3 kann die Fed monatlich für bis zu 40 Milliarden US-Dollar MBS kaufen. Offiziell soll QE3 so lange laufen, bis sich der US-Arbeitsmarkt deutlich erholt hat. Wobei man den Zusammenhang zwischen QE3 und Arbeitsmarkt durchaus anzweifeln kann. QE3 ist eine gute Sache, hilft sie doch angeschlagenen Banken und Finanzinstituten aus ihrer noch immer teilweise prekären Lage, aber der Einfluß einer monatlichen Basisgeldmengenerhöhung um maximal 40 Milliarden US-Dollar wird vermutlich sehr gering ausfallen. Denn diese 40 Milliarden werden eben nicht in die Realwirtschaft weitergereicht, dies geschähe nur dann, wenn die Banken das Geld per Kreditvergabe bzw. Geldschöpfung an Kreditnachfrager weiterreichen würden. Doch aus Risikoaspekten heraus haben die Banken nunmehr sicherlich kein erhöhtes Interesse an einer Ausweitung ihrer Kreditaktivitäten und wegen der ohnehin schon relativ schwachen Konjunktur gibt es seitens der Unternehmen und Konsumenten auch keinen nennenswerten zusätzlichen Bedarf an neuen Krediten.

    Keine Angst vor Inflation

    Immerhin kann man auch diesem Problem etwas gutes abgewinnen: Die Sorgen vor Hyper- oder wenigstens einer galoppierenden Inflation der Verbraucherpreise wegen der aufgeblähten Basis-Geldmenge in den USA sind stark übertrieben, denn solange sich der Großteil des neuen Basisgeldes nicht per Kreditgeldschöpfung in umlaufendes und in der Realwirtschaft rege verwendetes Geld verwandelt, hat es natürlich kaum Einfluß auf Verbraucherpreise. Lediglich die Gefahr einer Flucht des Basisgeldes in Sachwerte besteht. So könnte dies z.B. zu einer spekulativen Steigerung des Ölpreises führen, was Produzenten- und Verbraucherpreise natürlich steigern würde. Leider sieht die Mehrheit der Marktakteure, vor allem die Privatanleger, die Dinge nicht so gelassen. Bester Indikator hierfür ist wohl der Goldpreis, denn Gold hat nunmal den Nimbus einer Krisenwährung bzw. den Ruf eines sicheren Hafens für Investitionskapital. Wann immer die Fed in den vergangenen Jahren Staatsanleihen in großem Stil aufgekauft bzw. monetarisiert hatte, stieg der Goldpreis. Erst seit die Fed aufhörte, Staatsanleihen zu kaufen - bei der Operation Twist wurden ja lediglich verschiedene Laufzeiten gegeneinander getauscht - stagniert der Goldpreis, wenn auch auf hohem Niveau. Vielleicht ist diese Goldpreisstagnation ein erster Indikator für einen Lernprozess, der bei den Anlegern langsam einsetzt, aber da sollte man sich nicht zu viele Illusionen machen.

    Das ewige Handelsbilanzdefizit

    Es wird Zeit den Kopf etwas zu drehen und in eine weitere Richtung zu blicken. Als das große Problem der USA wird ihr Handelsbilanzdefizit angesehen. Wir kennen diese vermeintliche Logik ja schon von der Griechenland-Debatte: Angeblich kann man an der Handelsbilanz eines Landes dessen Wettbewerbsfähigkeit ablesen. Das momentan, warum auch immer, als wirtschaftliches Musterland betrachtete Deutschland kann mit Handelsbilanzüberschüssen glänzen, wegen seiner traditionellen Exportorientierung. Doch lassen wir uns von diesem Zufall nicht allzu sehr beeindrucken. Ein weiteres Land mit traditionellem Handelsbilanzüberschuß ist Japan. So viel dazu. Und selbst das vielgescholtene Griechenland verwandelte ab Sommer sein enormes Handelsbilanzdefizit in einen Überschuß, wenigstens auf monatlicher Basis. Fragen Sie mal einen der vielen neuen arbeitslosen Griechen, ob er sein Land nun im Zuge dieser "Verbesserung" für wettbewerbsfähiger hält. Nein, das ist Unfug. Die Handelsbilanz verrät uns nichts über die Wettbewerbsfähigkeit einer Volkswirtschaft, sondern gibt lediglich Auskunft über den Charakter ihrer Bewohner. Die Deutschen sind eben eher merkantilistisch-kaufmännisch und schuldenavers orientiert, wohingegen US-Amerikaner eher dem Konsum fröhnen und gerne unternehmerische Risiken eingehen. Natürlich auch auf Pump, also über Schulden. Da nun nach Beginn der US-Immobilienkrise die Bereitschaft zu Unternehmertum und Konsum auf Pump zurückgegangen ist, ist es kein Wunder, daß sich dies auch in der Handelsbilanz bemerkbar macht. Zu Beginn der Immobilienkrise Mitte 2006 betrug das Handelsbilanzdefizit der USA regelmäßig etwa sechs Prozent gemessen am BIP. Heute hat sich dies Defizit, welches ja nur dem Namen nach ein Defizit ist, auf etwa drei Prozent halbiert. Dies wird oft als Fortschritt gefeiert. Doch wo ist dabei der Vorteil? Die Wirtschaft ist schwächer und der Welthandel ist logischerweise geringer - siehe Frachtraten, Außenhandelsdaten, etc. Je niedriger das Handelsbilanzdefizit, desto weniger Schulden werden in der Wirtschaft gemacht. Das, und nichts anderes bedeutet die Halbierung des US-Handelsbilanzdefizits. Dieses Deleveraging bzw. diese Phase der Entschuldung wird uns vermutlich noch jahrelang beschäftigen. Und vor allem aus deutscher Sicht, also der Sicht des Exporteurs, ist es alles andere als positiv. Stellen sie sich eine Welt vor, in der keine Nation mehr Handelsbilanzdefizite aufweist. Das würde im Umkehrschluß bedeuten: Keine Nation erwirtschaftet mehr Handelsbilanzüberschüsse. Wir sollten den USA auf Knien danken für ihr Handelsbilanzdefizit!

    Die Bevölkerung als Wachstumsmotor

    Wie eben angedeutet, ist in den USA mit einem sehr langfristigen Entschuldungsprozeß (Deleveraging) zu rechnen, der sich negativ auf die Konjunktur der ganzen Welt auswirken kann, aber in erster Linie natürlich vor allem der Wirtschaftskraft der USA selbst schaden wird. Das Wachstumspotenzial der USA wird auf Jahre hinaus deutlich nach unten korrigiert werden müssen. Notorische Schuldenhasser werden jetzt, vielleicht sogar zurecht, argumentieren: Wer zu lange über seine Verhältnisse auf Pump lebt und auf Pump konsumiert, bekommt irgendwann die Quittung und gerät an die Grenzen seines Wachstums. OK, das müssen wir akzeptieren. Doch auch dies ist kein Grund den Kopf in den Sand zu stecken. Die USA hat, selbst bei generellem Schuldenabbau, immer noch ein Wachstumspotenzial das es z.B. in Deutschland nicht gibt: Die Bevölkerung der USA nimmt Jahr für Jahr zu. Im Schnitt etwa zwei Prozent p.a. Vor 20 Jahren zählte die USA 250 Millionen Einwohner, heute sind es weit über 300 Millionen. Tendenz weiter steigend. Dieses Potenzial ist der große Hoffnungsschimmer, daß die US-Wirtschaft auch weiterhin wachsen wird, wenn auch auf niedrigerem Niveau als wir es in den vergangenen Jahrzehnten gewohnt waren.

    Der Aktienmarkt

    Als Aktionäre sollten wir uns natürlich noch dem Aktienmarkt an sich zuwenden. Mit einem globalen BIP-Anteil von rund 25% sind die USA noch immer die Wirtschaftsnation Nummer eins. Die Aktien sämtlicher US-Unternehmen fallen weltweit gesehen hinsichtlich ihrer Marktkapitalisierung mit rund 30% ins Gewicht. Somit führt kaum ein Weg am US-Amerikanischen Aktienmarkt vorbei, er ist und bleibt noch immer der wichtigste Aktienmarkt der Welt und wird von vielen als Taktgeber und Richtungsbestimmer des allgemeinen Börsenklimas gesehen. Die von einigen seit vielen Jahren erwartete oder ersehnte Abkopplung anderer Aktienmärkte, wie z.B. des fundamental sehr viel niedriger bewerteten Europäischen Aktienmarktes vom US-Aktienmarkt bleibt vorerst also relativ utopisch. Die Aktienkurse in Europa, Asien, Australien, Lateinamerika oder Afrika sollten sich auch künftig in etwa die Richtung bewegen, in welche sich die Kurse in den USA bewegen. Ob dabei nun die USA der Vorreiter ist, wie von vielen behauptet, ist dabei relativ egal. Auf mittlere bis lange Sicht ist ein US-Investment aus dieser Perspektive weder von großem Vor- noch von großem Nachteil.

    Wie an den meisten westlichen Börsen ist die Stimmung in den USA eindeutig von Unsicherheit, Angst und Risikoaversion geprägt. So hat sich das Handelsvolumen an der New York Stock Exchange (NYSE) in den auf die Immobilien- und Subprimekrise folgenden Jahren in etwa halbiert: Wurden 2006/07 börsentäglich im Schnitt noch etwa 1,4 Milliarden Papiere gehandelt, so waren es 2012 durchschnittlich nur noch etwa 700 Millionen pro Tag. Niedrige Handelsvolumina bei schlechter Stimmung, das wäre eigentlich ein Einstiegssignal für Investoren. Unterstützt wird dies von medial publizierten Statistiken, die bescheinigen, dass der Anteil der Aktienbesitzer in den USA nunmehr so niedrig ist, wie seit 1999 nicht mehr. Sollte man also tatsächlich die Gunst der Stunde nutzen und US-Aktien im Portfolio stark übergewichten? Nein, leider ist es nicht so einfach. Es ist zwar richtig, der Anteil der Aktienbesitzer ist auch in den USA, ganz ähnlich wie hierzulande, geschrumpft. Allerdings auf sehr hohem Niveau. Der prozentuale Anteil der US-Amerikanischen Aktienbesitzer an der Gesamtbevölkerung ist heute vermutlich noch immer doppelt so hoch wie z.B. in den 1970er Jahren und liegt sicherlich weit über seinem historischen Durchschnitt. Leider hilft uns auch die Asset-Allokation der US-Amerikaner momentan nicht viel weiter: Betrachtet man nur die Asset-Klassen Aktien, Anleihen und Geldmarkt, so sind nach eigener Schätzung knapp 50% in Aktien investiert, knapp 30% in Anleihen und gut 20% in Geldmarktpapieren. Historisch gesehen sind dies, abgesehen vom Geldmarkt, völlig typische Werte, die momentan leider kaum Rückschlüsse auf die weitere Entwicklung zulassen.

    Fazit

    Das Bündel Geldscheine konnte in diesem Artikel also leider nicht gefunden werden. Nicht jeder Blick in die andere Richtung kann von Erfolg gekrönt werden! Doch vielleicht konnte er dem ein oder anderem Leser ein wenig die Augen öffnen oder einen alternativen Blickwinkel auf die USA ermöglichen, was langfristig vielleicht sogar mehr wert sein kann.